솔직히 이건 예상 밖이었습니다. 평소 당일 주도주 위주로 거래원과 외국계 수급만 확인하던 저였는데, 모건스탠리가 코스피 목표치를 9,500, 강세장 시나리오에서는 1만까지 제시했다는 소식을 접하고 처음으로 중장기 리포트를 제대로 들여다보게 됐습니다.
이 글은 그 과정에서 제가 직접 찾아보고 느낀 것들을 정리한 것입니다.
SK스퀘어, NAV 할인율로 읽어야 하는 이유
SK스퀘어를 처음 봤을 때 솔직히 "지주회사인데 뭐가 다르지?"라는 생각부터 들었습니다. 그런데 이 종목을 이해하는 열쇠는 일반적인 PER이나 PBR이 아니라 NAV 할인율(Net Asset Value Discount)이라는 개념에 있습니다.
NAV 할인율이란 지주회사가 보유한 자산의 총 가치, 즉 순자산가치 대비 실제 시가총액이 얼마나 낮게 형성되어 있는지를 나타내는 지표입니다.
쉽게 말해, 1만 원짜리 자산을 갖고 있는 회사의 주가가 5,000원에 거래되고 있다면 NAV 할인율이 50%인 셈입니다.
SK스퀘어는 SK하이닉스 지분 20.1%를 보유한 최대주주입니다. 2026년 1분기 영업이익은 8조 2,783억 원으로 전년 동기 대비 약 400% 증가했는데, 이건 SK하이닉스의 지분법 이익이 폭발적으로 늘어난 영향입니다.
지분법 이익이란 피투자 회사의 순이익 중 지분율에 해당하는 금액을 투자 회사의 이익으로 인식하는 회계 처리 방식입니다. 하이닉스가 잘 벌수록 SK스퀘어 장부에도 그 이익이 고스란히 반영됩니다. NAV 할인율 추이를 보면 이 종목의 방향성이 명확해집니다.
- 2024년 말: 65.7%
- 2025년 말: 51.5%
- 2026년 5월: 46.6%
- 회사 목표(2028년): 30% 이하
2024년 말에는 보유 자산의 65% 이상이 할인된 가격에 거래됐다는 뜻입니다. 그게 지금은 46%대로 좁혀졌고, 회사는 2028년까지 30% 이하를 목표로 제시했습니다.
NH투자증권은 목표주가를 74만 원에서 110만 원으로 상향 조정했고, 대신증권도 100만 원을 제시한 상태입니다(출처: NH투자증권 리서치센터).
제가 이 구조를 이해하고 나서 든 생각은,
"펀드매니저 입장에서 하이닉스를 직접 못 담으면 여기로 올 수밖에 없겠구나"였습니다.
실제로 기관투자자들은 펀드 규정상 단일 종목 편입 한도(통상 10%)가 있어 SK하이닉스를 한없이 늘릴 수 없습니다.
SK스퀘어는 그 대안이 되는 구조입니다. AI 반도체 사이클이 다년간 이어진다는 모건스탠리의 전제가 맞다면, 수급 측면에서도 이 종목이 꾸준히 주목받을 이유가 있습니다.
엔씨소프트 턴어라운드, 아이온2 흥행 수치가 말해주는 것
저도 처음엔 엔씨소프트가 왜 이 시점에 추천 목록에 들어갔는지 바로 이해가 되지 않았습니다. 리니지 시리즈 의존도가 높고, 실적 부진이 꽤 오래 이어졌던 인상이 강했기 때문입니다.
그런데 2025년 11월 아이온2 출시 이후 숫자들이 달라지기 시작했습니다.아이온2는 출시 46일 만에 누적 매출 1,000억 원을 돌파했습니다. 4분기 PC 온라인 게임 매출은 1,682억 원으로, 이는 2017년 이후 분기 기준 최대치입니다. 전분기 대비 92% 증가, 전년 동기 대비 80% 증가라는 수치는 단순한 반등이 아니라 실적 구조 자체가 바뀌기 시작했다는 신호로 읽을 수 있습니다.
투자 분석에서 이런 상황을 턴어라운드(Turnaround)라고 부릅니다. 턴어라운드란 장기간 실적이 부진하던 기업이 특정 계기를 통해 수익성이 회복되기 시작하는 국면을 말합니다.
이 시점에서 저평가된 밸류에이션이 재평가되기 시작하는 경우가 많습니다. 제 경험상, 이런 구간에서 타이밍을 잡는 게 가장 어렵기도 하지만 수익 가능성이 가장 높은 구간이기도 합니다.
회사는 2026년 매출 목표를 최소 2조 원에서 최대 2조 5,000억 원으로 제시했습니다. 2025년 연간 매출이 1조 5,069억 원이었으니, 목표 달성 시 30~65% 성장이 됩니다. 파이프라인도 구체적입니다.
- 아이온2 글로벌 서비스 (북미·유럽 포함)
- 신더시티, 타임 테이커즈, 리밋 제로 브레이커스 신작 3종 추가 출시
- 리니지M·리니지2M 중국 출시
- 리니지W 동남아 재론칭
저는 며칠 전 시험 삼아 NC를 한 주만 매수해봤습니다.
큰 비중을 담기 전에 주가 흐름을 직접 추적해보겠다는 의도였습니다. 중장기 투자를 처음 본격적으로 시도해보는 입장에서, 리포트를 읽고 논리를 이해한 상태에서 작은 포지션으로 시장 반응을 직접 체감해보는 것이 저한테는 맞는 방식이라고 생각했습니다.
증권사 리포트들도 엔씨소프트의 IP(지식재산권) 글로벌 확장 가능성을 주목하고 있습니다. IP란 게임의 세계관, 캐릭터, 브랜드 자산을 의미하며, 해외에서 흥행할수록 로열티 매출이 추가되는 구조입니다.
현재 해외 및 로열티 매출 비중이 전체의 40%까지 성장했다는 점(출처: 전자신문)은 이 방향성이 이미 수치로 나타나고 있음을 보여줍니다.
두 종목이 공통으로 갖는 리스크도 짚어야 합니다. SK스퀘어는 SK하이닉스 실적에 대한 의존도가 절대적입니다. 하이닉스 HBM(High Bandwidth Memory, 인공지능 연산에 최적화된 고성능 메모리 반도체) 사업이 흔들리면 NAV 할인율 축소 스토리 자체가 힘을 잃을 수 있습니다.
NC는 아이온2 흥행이 지속될 수 있는지, 그리고 신작들이 연이어 성과를 내줄 수 있는지가 변수입니다. 게임 산업의 특성상 신작 한 편이 기대에 못 미치면 분위기가 빠르게 바뀌기 때문입니다.
정리하면,
모건스탠리가 이 두 종목을 함께 담은 건 결이 다른 선택입니다. 하나는 AI 반도체 사이클의 구조적 수혜를 우회로 취하는 전략이고, 다른 하나는 저평가된 게임 IP가 실적으로 증명되기 시작한 시점을 포착한 것입니다. 접근 방식이 다른 만큼 투자 목적과 기간도 다르게 설정해야 한다고 봅니다.
제가 이번에 처음으로 중장기 리포트를 제대로 공부해보면서 느낀 건, 증권사 분석이 결국 거시 경제 흐름에서 산업으로, 산업에서 개별 기업으로 좁혀 들어가는 구조라는 점이었습니다.
그 흐름을 이해하고 나면, 예상치 못한 이슈로 주가가 일시적으로 흔들릴 때 그 하락이 일시적인지 구조적인지 판단하는 기준이 생깁니다. 당일 수급만 보던 것에서 한 걸음 더 나아가보는 시도, 저는 이게 꽤 의미 있는 공부라고 생각하고 있습니다.
이 글은 개인적인 경험과 의견을 공유한 것이며, 전문적인 투자 조언이 아닙니다. 투자 판단과 그에 따른 결과는 전적으로 본인의 책임입니다.